瑞幸咖啡 年 月 投资研究报告 投资推荐：买入免责声明 雪湖目前 持有瑞幸咖啡 的股票 雪湖可能通过瑞幸咖啡的证券交易价格上升而获利 ，亦可能因瑞幸咖啡的证券交易价格下降蒙受亏损 。 雪湖可能在任何时候 ，出于任何目的或没有目的的改变其对瑞幸咖啡的看法或持仓 。雪湖可能会买入 、售出、回补或以其他方式改变其 对瑞幸咖啡的投资行 为。雪湖不承担任何通知市场此类变化的义务 。 本报告中陈述的信息 、分析和观点均来源于雪湖对瑞幸咖啡有关的公开信息 、第三方买方或卖方研究 、尽职调查及自主分析 ，但雪湖不能担保其准确性与完整 性，雪湖并不以任何方式保证本报告提供了所有可能可用的信息 。瑞幸咖啡 或其他相关人士可能拥有部分非公开或其他信息 ，故可能导瑞幸咖啡或其他相关人 士与雪湖的分析 、结论和观点相左 。 报告主要内容或包括对瑞幸咖啡面临的法律 、监管问题与对瑞幸咖啡未来业务 、财务状况和经营业绩的潜在影响分析 ，也包括对瑞幸咖啡的预期经营业绩 、进 入资本市场 、市场条件 、资产和负债的前瞻性陈述 、估计、预测和观点 。该类陈述 、估计、预测和观点可能无法保证准确性 ，并存在超出雪湖预期的风险与不 确定性。 雪湖坚信本报告在所有重大事项方面的准确性 ，且未遗漏任何重大事实使其中的陈述产生误导 ，但雪湖并未对报告或其就 瑞幸咖啡 进行的任何其他书面或口头 陈述的准确性与完整性做出任何明示或暗示的陈述与保证 ，故雪湖明不承担与报告或此类陈述 （或其中的任何不准确或遗漏 ）有关的任何责任 。因此，股东和 其他相关人士应对报告和 瑞幸咖啡 ，以及提到的其他公司进行独立调查与分析 。雪湖建议每个投资者在购买或出售任何证券之前进行独立尽职调查 。 本报告并非投资建议 ，亦并非购买或出售任何证券的建议或劝诱 。除另有说明外 ，本报告在截止日期完成 ，雪湖不承担纠正 、更新或修订本报告或提供任何其 他材料的义务 ，雪湖亦不承诺对 瑞幸咖啡 或任何其他公司采取或不采取任何行动 。 在本报告中 ，除非上下文另有要求 ，否则雪湖指代雪湖及其关联公司 ，以及其各自的合作伙伴 、董事、高管和雇员 。目录 总结摘要 投资逻辑与风险 ►投资逻辑 饮料化咖啡显著扩大了中国咖啡行业的潜在市场规模 ►投资逻辑 瑞幸咖啡 的单店经济模型（ ）现在成立 ►投资逻辑 饮料化咖啡 让咖啡品类能够渗透低线城市 ►投资逻辑 结合了直营及加盟的独特商业模式 ►投资逻辑 更多的盈利门店带来经营杠杆和公司整体利润率提升 ►投资逻辑 瑞幸已在饮料化咖啡品类上建立了护城河 ►风险因素 潜在市场竞争加剧，但短期内现有咖啡品牌尚不构成直接威胁 ►风险因素 在新冠疫情期间获得的部分市场份额可能在疫情后反转 ►中性因素 非核心业务短期内对收入和利润的贡献度较低 财务预测与估值 附录 公司发展历史及股东结构 总结摘要 •饮料化咖啡显著扩大了中国咖啡行业的潜在市场规模 •门店销量与产品售价实现同步提升使得瑞幸咖啡单店经济模型（ ）成立 •饮料化咖啡使得咖啡品类能够渗透到广大低线城市，为瑞幸带来约 倍的门店拓展空间 •结合了直营和加盟的独特商业模式使瑞幸能够同时建立品牌力且最大化门店扩张效率 •更多的盈利门店带来经营杠杆和公司整体利润率的提升 •瑞幸在饮料化咖啡品类已建立起护城河，短期内现有的咖啡品牌均对其不构成直接竞争 目标市值 亿美元（对应 倍 年 ） 目标股价 美元 年投资回报（ 年 月 年 月）：总上涨空间 瑞幸咖啡的浴火重生是中国商业史上的奇迹 瑞幸咖啡的重生既依靠自身的不懈努力也有时运的因素，可以总结为一句中国俗语 ——“天时、地利、人和” •瑞幸凭借对中国本土市场的深 刻理解而发现了饮料化咖啡并 发扬光大 •饮料化咖啡结合加盟模式使瑞 幸能够高效地渗透低线城市•大钲资本的坚守以及与新管 理层的配合使瑞幸得以重生 •原有管理层被彻底清退 •优秀的新管理层团队专注于 提高公司基本面和盈利能力天时 人和 地利 •新冠疫情严重负面影响了以星巴 克为代表的“第三空间”咖啡品 牌，瑞幸的小型自提门店借机抢 占了市场份额投资逻辑 .饮料化咖啡显著扩大了中国咖啡行业的潜在市场规模现制咖啡 现制茶饮 人均消费杯数 市场规模 十亿人民币 门店总数 现制茶饮相对于现制咖啡 市场规模的倍数 注 假设现制茶饮平均每杯单价 元，现制咖啡平均每杯单价 元 按品牌商品交易总额（ ）计算 来源：弗若斯特沙利文，蜜雪冰城招股书，美团行业报告，公司公告头部品牌市场份额 中国现制咖啡的人均消费杯量低于现制茶饮的主要原因是现制咖啡的渗透 率较低，而非消费者的购买频次低 -人口渗透率 -购买频率低 高 次/月 次/月